來源：鳳凰網(wǎng)財經(jīng) 作者：丸子

不管社交網(wǎng)絡(luò)上有多少討論和爭議，今年的5月31日，三孩政策還是如期推行了。

作為正宗的三孩概念股，孩子王在政策發(fā)布前一個月，成功過會，將登陸創(chuàng)業(yè)板。

這是一家售賣母嬰童系列產(chǎn)品的渠道商，以線下大店為主，截至2020年末，孩子王門店共434家，而據(jù)公司計劃，未來登陸資本市場后，孩子王還將開出超過300家門店。

開店對于孩子王來說，固然能擴大收入、提振業(yè)績，但是隨著區(qū)域店面的飽和，店均收入和坪效的下降也成為不可忽視的大問題，此外，孩子王對旗下售賣的產(chǎn)品質(zhì)量問題把關(guān)并不算嚴格，多次受到監(jiān)管處罰。

三孩政策對孩子王來說，無疑是一個政策利好。生育刺激能延續(xù)多久？孩子王如何借勢再次擴張？鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《IPO觀察哨》將持續(xù)關(guān)注。

一、坪效下降 開門店能救幾時急？

數(shù)據(jù)顯示，截至2016年12月31日，孩子王在全國共擁有174家線下門店，2014年~2016年，孩子王新開門店數(shù)量分別為24家、47家、67家。

到了2018年，孩子王明顯加快了開店速度，2018年~2020年期末門店數(shù)量分別為258家、352家、434家，2019年和2020年分別新增門店數(shù)量94家、82家。

雖然在大門店的支持下，孩子王的營收迅速從2016年的44.55億元膨脹到了2020年的83.55億元，幾乎翻倍，凈利潤也從彼時虧損1.44億元到2020年盈利3.91億元，但種種數(shù)據(jù)卻無一不指向一個結(jié)論——

孩子王靠門店換增長的路可能走不長了。

2020年公司門店數(shù)量增幅為23.3%，但營收增幅僅有可憐的1.37%，增幅明顯背離，就在2018年剛剛開始提速的時候，營收增幅27.42%明顯高于門店增幅21.13%。

據(jù)招股書信息，2018年~2020年，孩子王店均收入分別為2414.92萬元、2152.03萬元、1732.81萬元，連續(xù)三年下降，并且2020年大幅下滑，且5000萬元以上的門店數(shù)量在2020年也明顯減少，反而是2500萬元以下收入的門店大幅增加，占比接近50%。

坪效方面，2018年~2020年，坪效分別為7855.05元/平方米、7838.82元/平方米和6878.73元/平方米，同樣連續(xù)三年下滑，經(jīng)營24個月以上門店的坪效在2020年也明顯減少。

雖然2020年新冠疫情對公司日常經(jīng)營和門店產(chǎn)生了一定的影響，但連續(xù)三年下滑的店均收入和坪效不能完全用疫情來解釋。

在最新的證監(jiān)會問詢上，監(jiān)管也對這一點提出了質(zhì)疑，要求孩子王解釋短期內(nèi)公司業(yè)務(wù)拓展是否仍然主要依賴門店的擴張模式，該模式下業(yè)務(wù)擴張效率是否存在下降趨勢，并要求孩子王補充完善當(dāng)前業(yè)務(wù)擴展模式下規(guī)模效應(yīng)遞減的風(fēng)險。

開店效率降低同樣影響公司凈利潤。

最新財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，孩子王預(yù)計營業(yè)收入為42~46億元，同比增長9.2%~19.61%，歸母凈利潤為1.44億元~1.54億元，較上年同期下降13.18%~7.15%。

2020年受疫情影響，線下門店業(yè)務(wù)停滯一段時間，因此業(yè)績基數(shù)較低，在這種情況下，孩子王2021年H1卻仍交出這樣一份答卷，堪稱還未上市就業(yè)績變臉。

此外，三孩政策對孩子王來說，是提振業(yè)績的一次好機會。

但從全面二孩的情況來看，三孩政策的延續(xù)性不容樂觀。

2016年全面二孩的政策實施后，雖然當(dāng)年人口出生率達到12.95‰，出生人數(shù)達到1786萬人，創(chuàng)下2000年以來最高峰，但隨著政策紅利的全面釋放，我國出生率仍明顯下滑，人口紅利不再。2020年，我國出生人口僅1200萬人，跌至10年最低點。

如今三孩政策已出，對人口的刺激能延續(xù)多久，我們不得而知、也翹首以盼，孩子王作為利益相關(guān)者，恐怕更為關(guān)心，但也只能迎難而上。

二、關(guān)聯(lián)方曾貢獻8000萬收入 IPO前夕被注銷

鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《IPO觀察哨》翻閱招股書和新三板時期的年報發(fā)現(xiàn)，孩子王實控人控股的另一家公司成都億諾達企業(yè)管理有限公司曾連續(xù)多年為孩子王的前五大客戶，2018年和2019年貢獻的銷售額分別為4394.77萬元和3669.08萬元；成都億諾達和青島億諾達在2016年分別為第三、第五大客戶，銷售金額分別為821萬元和714萬元。

     有意思的是，2020年，成都億諾達注銷，當(dāng)年所貢獻的收入歸零。

從招股書披露信息來看，2019年下半年~2020年初，實控人汪建國曾突擊注銷了一批關(guān)聯(lián)企業(yè)，其中就包括曾為孩子王重要客戶的成都億諾達、青島億諾達等。

成都億諾達與孩子王簽署了《特許經(jīng)營協(xié)議》，向孩子王采購各類母嬰商品用于門店售賣。作為一個本就以開門店為主要形式的渠道商，關(guān)聯(lián)方簽署特許經(jīng)營協(xié)議售賣產(chǎn)品是否有必要？這其中是否有美化孩子王業(yè)績的嫌疑？

從招股書數(shù)據(jù)來看，成都億諾達凈資產(chǎn)在2018年為負，2019年不過百萬，2018和2019年營收均為5000萬元左右，凈利潤則分別為71.83萬元和158.28萬元，業(yè)績并不算優(yōu)秀。但就是這樣一個公司，在2018年和2019年兩年為孩子王主體貢獻了8063.85萬元的采購金額。

孩子王在2020年7月重啟IPO，擬登陸創(chuàng)業(yè)板，重啟IPO前幾個月突擊注銷作為重要客戶的關(guān)聯(lián)公司，背后蹊蹺難免令人生疑。

此外，成都億諾達主要業(yè)務(wù)為門店售賣母嬰商品，但據(jù)招股書信息，公司并未取得《公共聚集場所投入使用、營業(yè)前消防安全檢查合格證》，相關(guān)經(jīng)營和采購或許并不合規(guī)。

三、資產(chǎn)負債率遠高于同行 賬面現(xiàn)金20億還要募20億

孩子王與其他母嬰零售商最顯著的差別在于，公司的門店多為大店——平均單店面積大約2500平米，最大單店面積超過7000平米。

除了提供商品外，孩子王還提供兒童游樂場和配套的母嬰服務(wù)。

這意味著每開一家門店，公司投入的人力、物力、財力都會比較高。

相比而言，A股另一家上市公司愛嬰室平均門店面積約為600平米，是孩子王單店面積的四分之一左右。

大店模式似乎使得公司的資產(chǎn)負債率偏高。招股書數(shù)據(jù)顯示，2018年~2020年，孩子王的資產(chǎn)負債率分別為60.52%、60.87%、58.38%，明顯高于競爭對手愛嬰室33.05%、34.96%、38.59%。

孩子王在招股書中解釋稱，資產(chǎn)負債率偏高是因為公司經(jīng)營規(guī)模擴大、商品采購量加大，導(dǎo)致應(yīng)付賬款余額保持在較高水平，并且，2018年~2019年公司為了完成江寧大倉建設(shè)，采用了抵押擔(dān)保借款，增加了長期借款余額，導(dǎo)致整體負債水平的上升。

有意思的是，從資產(chǎn)負債表來看，2020年孩子王賬面貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)分別為20.31億元和8.8億元，合計超過29億元，占比接近60%，賬面寬裕程度堪稱“家里有礦”。2018年和2019年，賬面資金也分別接近9億元、20億元，這種情況下，孩子王建設(shè)倉庫卻還要靠抵押貸款，令人不解。

不差錢的孩子王，此次IPO擬募資近25億元，分別用于全渠道零售終端建設(shè)項目、全渠道數(shù)字化平臺建設(shè)項目、全渠道物流中心建設(shè)項目，并有5億元用于補充流動資金。從財務(wù)數(shù)據(jù)來看，孩子王流動性較好，5億資金補流必要性存疑。

四、產(chǎn)品質(zhì)量問題頻出 屢教不改是為何？

鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《IPO觀察哨》翻閱最新的招股書發(fā)現(xiàn)，孩子王在報告期內(nèi)受到罰款以上行政處罰共計50項，其中有28項處罰為銷售不合格產(chǎn)品，占比超過50%。最近的一次處罰發(fā)生在2020年11月30日，孩子王揚州邗江京華城店受到揚州市邗江區(qū)市場監(jiān)督管理局的處罰，處罰為沒收不合格商品，并罰款476元。

雖然孩子王單次處罰的金額均不大，未對公司的凈利潤造成明顯的影響，但是三年內(nèi)多次因為產(chǎn)品不合格遭罰，或多或少說明孩子王在產(chǎn)品品控上存在較大的問題。

上個月初，孩子王再因產(chǎn)品不合格遭罰，而這次出事的品類正是嬰童最敏感的品類——奶粉。7月2日，浙江省市場監(jiān)督管理局發(fā)布通稿，稱孩子王鄞州萬達店銷售的雅培鉑優(yōu)恩美力嬰兒配方奶粉0~6月齡1段的香蘭素不符合食品安全國家標(biāo)準規(guī)定。

5月上旬，雅培曾因產(chǎn)品中含有香蘭素遭到上海市市場監(jiān)督管理局處罰，罰款金額達909.31萬元。據(jù)悉，香蘭素為一種廣泛使用的食用香料，較大嬰幼兒配方食品中可以適量添加，但明確規(guī)定0~6個月嬰幼兒配方食品中不得添加任何食用香料，因為服用后嬰兒容易染上偏食、挑食、厭食等不良飲食習(xí)慣。

雖然犯事者是雅培，但孩子王也需承擔(dān)連帶責(zé)任，且從招股書來看，雅培多年來為孩子王的前五大客戶之一，2018年和2020年分別貢獻1145.37萬元和2105.59萬元的營業(yè)收入，銷售內(nèi)容為供應(yīng)商服務(wù)和廣告收入，合作堪稱緊密。

在某投訴平臺上，我們發(fā)現(xiàn)孩子王的滿意度僅3顆星，投訴量接近200件，其中包括不少“假貨”的控訴。

孩子王在招股書中坦誠，母嬰消費的突出特征在于消費者對產(chǎn)品質(zhì)量安全高度重視，但實際行動上，我們似乎并未察覺到公司對質(zhì)量的嚴密把關(guān)。

后記：

店均收入下降、坪效降低、凈利潤變臉、產(chǎn)品質(zhì)量把控不嚴……孩子王雖然過會，但頭頂隱憂仍在。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，2016年高瓴、景林等著名投資機構(gòu)均為孩子王股東，2020年5月，高瓴、景林開始籌劃減持退出，這正是孩子王擬IPO前夕。資本盛宴馬上開啟，大佬卻要離場，是何緣故？

產(chǎn)品質(zhì)量作為母嬰行業(yè)最核心的問題，孩子王似乎并未投注足夠的注意力，處罰頻出、問題頻出。

三孩政策對于孩子王來說，是一根救命稻草，但這根救命稻草解決不了所有問題，求天不如求己，孩子王還有很多事情要做，也還有很長的路要走。